ヘッジ付き米国債の利回りに復活の兆し－日本円と米ドルの短期金融市場が示唆していること：基礎研レター

1―昨年後半より、ヘッジ付き米国債の利回りが上昇

ヘッジ付き米国債の利回りが上昇している。

図表1は、米国債の元本の為替変動リスクを3カ月間ヘッジしたときの運用利回り（年率換算）の推移である。ヘッジ付き米国債の利回りは2013年末にピークを付けてから、長らく低下傾向にあった。

しかし、2016年9月に－0.13％まで低下してからは上昇トレンドに転じており、2017年3月末時点では0.91％に回復している。

日本10年国債の利回りが、イールドカーブ・コントロール（YCC）によって0％近辺を推移している状況と比較すると、国内債券投資の代替手段として、ヘッジ付き米国債の利回りは魅力的な水準にある。

2―ヘッジ付き米国債の利回りが上昇した理由

ヘッジ付き米国債利回りが上昇した理由について考えてみたい。ヘッジ付き米国債の利回りをヘッジコストと米ドル建て利回りに分解して示したのが図表2である。ヘッジコストはさらに内外金利差の要因と内外金利差以外の要因に分解できる。

図表2から、2016年末までは米国債利回りの上昇、2017年に入ってからは内外金利差以外の要因によるヘッジコストの低下によって、ヘッジ付き米国債の利回りが上昇していたことが分かる。

米国債利回りの上昇は、2016年11月のトランプ氏の米大統領選勝利から財政刺激策によるインフレ高進が予想され名目利回りにその期待が織り込まれたこと、その後に2016年12月にFRBが利上げしたことが大きな要因と思われる。

しかし、2017年に入ってからは、米国債利回り上昇は一服しており、ほぼ横ばいで推移している。

ヘッジコストの低下については、米ドル短期金利が上昇していることもあって、内外金利差による要因が上昇方向に寄与しているものの、内外金利差以外の要因がそれ以上に下落方向に寄与していることが分かる。特に2017年に入ってからこの傾向が顕著である。

内外金利差以外の要因は、内外の短期金融市場の相対的な需給関係の影響を受ける。具体的には、日本円の短期金融市場と比較して、米ドルの短期金融市場の需給が悪化すると、ヘッジコストに上昇圧力が働くことになる。

短期金融市場の需給状況は、LIBOR/OISスプレッド (*1)LIBORとOISの差分）を見ることで捉えることができる。LIBOR/OISスプレッドが拡大すると、短期金融市場の需給状況が悪化傾向にあることを意味している。

日本円のLIBOR/OISスプレッドは、2016年11月末に－0.9bpとLIBORとOISが逆転していたが、2017年3月末時点で6.7bpにまで拡大している。

一方で、米ドルの3カ月のLIBOR/OISスプレッドは2016年9月末に36.4bpまで拡大したが、それ以後は縮小に転じ、2017年3月末時点には21.8bpまで縮小した（図表3）。つまり、ここ数カ月間は、日本円に比べて米ドルの短期金融市場の需給が緩和傾向にあり、ヘッジコストに低下圧力がかかっている。